The Value of Real and Financial Risk Management

We characterize a firm as a nexus of activities and projects with their associated cashflows. Production and operations activities and real risk management activities distribute cashflows over states of nature and time periods, leading to a transformation possibility frontier similar to a production function. The concavity of the frontier induces a firm to react more or less to changes in market prices of risks to attain the new value maximizing portfolio of real activities. Financial risk management helps implement these real project changes and alleviate the related reorganization and coordination problems. Empirically, we show that a firm's reactiveness to variations in risk prices is linked to its hedging activities. We also argue that financial risk management allows a firm to meet cashflow-at-risk or value-at-risk constraints at little or no cost. Nous caractérisons une entreprise comme un ensemble de projets avec les flux monétaires qui y sont associés. Les activités de production et d'exploitation de même que les activités de gestion réelle des risques distribuent ces flux entre divers états de la nature et périodes. Il en résulte une frontière des possibilités de transformation des flux similaire à une frontière de production. La concavité de la frontière amène la firme à réagir plus ou moins aux changements dans les prix des risques pour atteindre le nouveau portefeuille optimal d’activités réelles. La gestion financière des risques aide à implémenter ces modifications dans les projets et allège ainsi les problèmes associés de réorganisation et de coordination. Empiriquement, nous montrons que le degré de réactivité de la firme aux variations des prix des risques influence ses activités de couverture. De plus, nous montrons que la gestion financière des risques permet à l’entreprise de rencontrer des contraintes de cashflow-à-risque ou de valeur-à-risque à peu ou pas de frais.risk management, firm value, hedging, value at risk, gestion des risques, valeur de la firme, coordination, valeur à risque

Resistance is Futile: An Essay in Crime and Commitment

This paper studies a principal-agent relationship in a contractual crime setting. Suppose an agent and a principal sign a contract stipulating some transfer of funds from one player (say the agent) to the next (the principal) contingent on the state of the world announced by the first player. In an economy where there are two types of agents, the Truths (who always report the true state of the world) and the Dares (who dare misreport the true state of the world), we show that no separating contract exists. The optimal pooling contract can then be divided into two parts. For a proportion of Dares (x) smaller than some x * , the agents expected utility decreases as the proportion of Dares (x) increases. For a proportion greater than x * , the agents expected utility is independent of the exact proportion of Dares. In both cases the punishment inflicted to Dares convicted of a crime has no impact on the optimal contract. Investment in prevention is always beneficial if x x * , investment in prevention may have no impact whatsoever on crime, depending on prevention technology and the initial proportion of Dares. Finally, allowing agents to choose their type before the game starts allows us to find the long-run equilibrium proportion of Dares in the economy. Ce document de travail étudie un problème de principal-agent dans un contexte que nous appelons de crime contractuel. Supposons qu un agent et un principal s entendent sur un contrat qui stipule un transfert de fonds d un joueur (disons l agent) vers l autre en fonction de l état de la nature révélée par le premier joueur. Dans une économie où il existe deux types d agents, les Véridiques (qui disent toujours la vérité quant à l état de la nature) et les Changeants (qui annoncent stratégiquement le vrai état ou non), nous montrons qu il n existe pas de contrat séparateur. Le contrat de pooling peut ainsi être découpé en deux parties. Si la proportion de Changeants (x) dans l économie est inférieure à un x * donné, alors l utilité espérée des agents diminue avec une augmentation de la proportion de Changeants. Pour une proportion de Changeants supérieure à x * ,l utilité espérée des agents est indépendante de la proportion exacte de Changeants dans l économie. Dans les deux cas, la pénalité infligée aux Changeants pris en flagrant délit n a aucun impact sur la forme du contrat optimal. Investir en prévention est toujours bénéfique si x x * , dépendant de la proportion initiale de Changeants et de la technologie de prévention, puisque la criminalité y est indépendante de la proportion de Changeants. Enfin, en permettant aux agents de choisir leur type nous trouvons l équilibre de long terme d éléments criminels dans l économie.Crime and Crime prevention, Non-commitment, Moral hazard, Adverse selection, Criminalité et prévention, Absence d'engagement, Aléa moral, Anti-sélection

On the Use of Hierarchies to Complete Contracts when Players Have Limited Abilities

Why do larger corporations have more layers in their hierarchy? My contention in this paper is that hierarchies arise because economic agents have limited ability to anticipate and ascertain every possible contingency they are faced with. As a result, the complete contract may become too complex (or too costly) to devise and manage directly. My contention in this paper is that hierarchies may help a limited-ability principal (the organization's president) collect all pertinent information about the productive elements in the organization so that the complete is again possible. The contributions of the paper are six-fold: 1) it suggests a reason why hierarchies exist; 2) it develops a measure of the quantity of information that needs to be processed at each level of the organization; 3) it measures endogenously the optimal number of layers in a hierarchy given the players' ability to process information; 4) it provides a rationale for having the most talented individuals at the top of the hierarchy; 5) it offers an explanation for the existence of an unique president in an organization; and 6) it explains how the number of layers and of managers may vary over time as the company grows and/or the players' ability changes. Dans cet article je m'intéresse à la raison pour laquelle les organisations publiques comme privées ont recours à une hiérarchie informationnelle. Je propose un modèle théorique qui explique l'existence des hiérarchies comme étant un outil nécessaire pour aider les agents à récolter le plus d'information possible étant donné leurs capacités limitées. Ainsi, à cause de cette limite intellectuelle et/ou computationnelle des agents économiques au sein des organisations, le contrat complet est trop complexe pour être mis en oeuvre dans les organisations à moins d'utiliser une structure pyramidale pour gérer l'information. En fait, les hiérarchies permettent de récolter plus d'informations à moindre coût. Les contributions de l'article sont les suivantes: 1) il suggère une raison à l'existence des hiérarchies; 2) il développe une mesure de la quantité d'information qui doit être gérée au sein d'une organisation; 3) il mesure de manière endogène le nombre optimal de niveaux au sein de la hiérarchie organisationnelle étant donné les capacités limitées des agents; 4) il rationalise le fait d'avoir les individus les plus talentueux au haut de la pyramide; 5) il donne une explication au fait d’avoir un seul président dans l'organisation; et 6) il explique comment le nombre de niveaux et le nombre de gestionnaires varient lorsque l'entreprise grandit ou lorsque les tâches des agents changent.hierarchies, contract theory, complexity, correlated information, hiérarchies, théorie des contrats, complexité, information corrélée

Project Financing when the Principal Cannot Commit

Suppose an entrepreneur needs funds from a financier to invest in a risky project whose cost is fixed, and whose return may be high or low. Suppose also that the project's realized return is an information that is private to the entrepreneur. If the amount the entrepreneur pays back to the financier depends on the risky project's outcome, if it is costly for the financier to verify the project's true realized return, and if the financier cannot commit to an auditing strategy, then it is optimal for the entrepreneur to misreport the true state of the world with some probability. In other words, it is in the entrepreneur's interest to lie with a degree of probability. We find that the entrepreneur over-finances his project when the financier cannot commit, and that he has greater wealth ex post if the project is not successful. Over-borrowing and greater wealth in the low-return state result in reducing the number of false reports in the economy. Prenons une économie où un entrepreneur a besoin de financement afin d'entreprendre un projet risqué dont le coût est fixe et dont le rendement peut être faible ou élevé. Supposons alors que ce rendement est une information privée de l'entrepreneur. Si le montant que l'entrepreneur doit rembourser au financier dépend du rendement sur le projet risqué, s'il est coûteux pour le financier de vérifier le rendement réel du projet, et si le financier ne peut se commettre en une stratégie de vérification, alors il devient optimal pour l'entrepreneur de ne pas dire la vérité tout le temps. Nous trouvons premièrement que l'entrepreneur sur-finance son projet d'investissement si le financier ne peut se commettre, et deuxièmement que l'entrepreneur a une plus grande richesse ex post si le projet ne porte pas fruit. Ce sur-financement et cette plus grande richesse dans le mauvais état de la nature sont le produit de l'absence d'engagement de la part du principal qui doit utiliser ces signaux coûteux afin de réduire le nombre de faux messages dans l'économie.Commitment, financing, asymmetric information, ex post moral hazard, Engagement, financement, information asymétrique, aléa moral ex post

An experimental measurement of galactic cosmic radiation dose in conventional aircraft between San Francisco and London compared to theoretical values for conventional and supersonic aircraft

These direct measurements are in fair agreement with computations made using a program which considers both basic cosmic ray atmospheric physics and the focusing effect of the earth's magnetic field. These measurements also agree with those made at supersonic jet aircraft altitudes in Rb-57 aircraft. It is concluded that experiments and theory show that the doses received at conventional jet aircraft altitudes are slightly higher than those encountered in supersonic flights at much higher altitudes

Blackbody Radiation and the Scaling Symmetry of Relativistic Classical Electron Theory with Classical Electromagnetic Zero-Point Radiation

It is pointed out that relativistic classical electron theory with classical electromagnetic zero-point radiation has a scaling symmetry which is suitable for understanding the equilibrium behavior of classical thermal radiation at a spectrum other than the Rayleigh-Jeans spectrum. In relativistic classical electron theory, the masses of the particles are the only scale-giving parameters associated with mechanics while the action-angle variables are scale invariant. The theory thus separates the interaction of the action variables of matter and radiation from the scale-giving parameters. Classical zero-point radiation is invariant under scattering by the charged particles of relativistic classical electron theory. The basic ideas of the matter -radiation interaction are illustrated in a simple relativistic classical electromagnetic example.Comment: 18 page

Contracting under Ex Post Moral Hazard and Non-Commitment

This paper characterizes the optimal insurance contract in an environment where an informed agent can misrepresent the state of the world to a principal who cannot credibly commit to an auditing strategy. Because the principal cannot commit, the optimal strategy of the agent is not to tell the truth all the time. Assuming that there are T > 1 possible losses, and that the agent cannot fake an accident (he is constrained only to misreport the size of the loss when a loss occurs), the optimal contract is such that higher losses are over-compensated while lower losses are on average under-compensated. The amount by which higher losses are over-compensated decreases as the loss increases. The optimal contract may then be represented as a simple combination of a deductible, a lump-sum payment and a coinsurance provision. Ce document de travail caractérise le contrat optimal dans une économie où un agent informé de l'état de la nature doit rapporter cet état à un principal qui ne peut se commettre de manière crédible dans une stratégie de vérification de l'annonce de l'agent. Puisque le principal ne peut se commettre, il devient optimal pour l'agent de mentir avec une certaine probabilité. En supposant qu'il existe T>1 pertes possibles en cas d'accident, que l'agent ne peut feindre un accident (il est restreint à rapporter la perte en cas d'accident,0501s la présence d'un accident est une information de nature commune), le contrat optimal est tel que les hautes pertes sont sur-indemnisées alors que les faibles pertes sont sous-indemnisées en moyenne. Le niveau de sur-indemnisation des hautes pertes diminue toutefois avec la perte elle-même. Le contrat optimal peut ainsi être représenté comme une simple combinaison d'une franchise, d'un paiement forfaitaire et de co-paiements.Non-commitment, insurance, ex post moral hazard, contract theory, Absence d'engagement, assurance, aléa moral ex post, théorie des contrats

Relative intensity squeezing by four-wave mixing with loss: an analytic model and experimental diagnostic

Four-wave mixing near resonance in an atomic vapor can produce relative intensity squeezed light suitable for precision measurements beyond the shot-noise limit. We develop an analytic distributed gain/loss model to describe the competition of mixing and absorption through the non-linear medium. Using a novel matrix calculus, we present closed-form expressions for the degree of relative intensity squeezing produced by this system. We use these theoretical results to analyze experimentally measured squeezing from a $^{85}$Rb vapor and demonstrate the analytic model's utility as an experimental diagnostic.Comment: 10 pages, 5 figure

Derivation of the Blackbody Radiation Spectrum from a Natural Maximum-Entropy Principle Involving Casimir Energies and Zero-Point Radiation

By numerical calculation, the Planck spectrum with zero-point radiation is shown to satisfy a natural maximum-entropy principle whereas alternative choices of spectra do not. Specifically, if we consider a set of conducting-walled boxes, each with a partition placed at a different location in the box, so that across the collection of boxes the partitions are uniformly spaced across the volume, then the Planck spectrum correspond to that spectrum of random radiation (having constant energy kT per normal mode at low frequencies and zero-point energy (1/2)hw per normal mode at high frequencies) which gives maximum uniformity across the collection of boxes for the radiation energy per box. The analysis involves Casimir energies and zero-point radiation which do not usually appear in thermodynamic analyses. For simplicity, the analysis is presented for waves in one space dimension.Comment: 11 page